在一級市場幾條相對活躍的賽道上，半導體投資正在經曆“降溫”。
根據清科研究中心的數據，2023年半導體及電子設備領域共發生813起投資事件，披露投資金額631.63億元，相對去年同期的881起投資事件和744.55億元的數據有所下降。但在新能源汽車、光伏、5G等多元需求推動下，這一賽道仍然相對火熱。
當行業整體慢下來時，哪些機會正在顯現？哪些趨勢更具確定性？VC和PE如何投資？
在10月26日由重慶市地方金融監督管理局、重慶市科學技術局、西部科學城重慶高新區、清科創業主辦的“2023重慶創投大會”上，九鼎投資制造業投資三部董事總經理邢曉輝在集成電路投資主題圓桌環節，與輕舟資本、啓迪之星、華山資本、龍鼎資本、中興衆投、元禾璞華等機構投資人就相關話題進行了探討。
邢曉輝在圓桌上指出，半導體產業鏈正在向中國大陸轉移，產業的國產化率逐步提高，這是比較明確的趨勢，但也需要相對漫長的過程，接下來將會迎來攻堅戰。另外，半導體投資在今天普遍呈現“投早、投小”的特點，作爲PE，九鼎投資仍然追求一定的確定性，這對投資人提出了不一樣的要求。
以下內容整理自邢曉輝的發言及內部分享資料：
九鼎投資成立于2007年，是一家以私募股權投資（PE）爲主業的A股上市公司，主要關注企業的成長性投資機會，投資中國境內消費服務、醫療健康、先進制造三大領域中的優質企業。截至2022年12月31日，九鼎投資管理資產規模累計約626億元，投資企業累計約367家，累計投資規模約336億元。
其中，在半導體產業鏈，九鼎投資曾投資了正帆科技（688596.SH）、雅克科技（002409.SZ）、中穎電子（300327.SZ）、易沖無線等公司。
1、需求回暖，半導體將走出周期低點
半導體產業的發展趨勢可以從產業轉移和產業周期兩個維度來看。
一方面，從全球視角看，半導體產業鏈正在向中國大陸轉移。
半導體產業已經發展了幾十年，經曆了三次產業轉移。第一次產業轉移發生在20世紀70年代，由于日本家電行業的快速發展，半導體產業由起源地美國向日本轉移。第二次產業轉移發生在20世紀90年代，韓國、中國台灣地區的PC制造業興起帶動了半導體產業的空間轉移。
目前，第三次產業轉移正在發生，是由于中國智能設備、智能汽車等行業的快速發展，全球半導體產業向中國大陸進行轉移。
這是比較明確的趨勢，半導體產業的國產化率正逐步提高。但是，整個過程會相對緩慢，加上國際環境的不確定性，接下來會有一些攻堅戰，國產化進程進入深水區。例如，根據我們的市場調研，28nm芯片的國產化率才剛超過50%，國產化的道路還很漫長。
另一方面，從產業周期來看，半導體正處于周期低點。
半導體產業存在明顯的周期性，近幾年國內半導體行業經曆了從缺芯到產能緊張，繼而引發產業鏈吃緊，隨後又出現消費電子需求低迷，產能飽和、芯片價格下降、訂單削減這樣一個“坐過山車”的過程。
我們今年走訪調研發現，一些半導體公司出現營收、利潤雙雙下滑，主要就是來自于這波市場下行周期叠加市場產能供應充足。不過，我們也發現，行業普遍對明年、後年的預期較好，相信行業很快會從底部走出來。
基于這兩大現狀，我對于未來行業發展趨勢有兩方面的觀察。
一是在國產化進程方面，我國已經建立起完整的集成電路產業生態，從芯片設計，到半導體設備、材料以及下遊的晶圓制造，已經有一批有實力的國產廠商崭露頭角。相信隨着國產化替代進程的不斷發展，國內企業會逐漸在高端領域有所突破，出現一批有全球競爭實力的企業。
尤其在電子特氣、濕電子化學品、EDA軟件、設備等領域，中國企業已經取得很多進展，相信未來五年內會有更大突破。
二是在市場需求方面，針對原有需求，隨着經濟恢複，下遊需求也會逐步回暖。針對新增需求，新能源、汽車電子等領域的增量將催生出更多高端算力芯片的需求，亦給相關企業帶來更多成長機會。第三代半導體、智能座艙/駕駛芯片、車規MCU、算力芯片、高端存儲器等領域仍具備相關投資價值。
2、在半導體材料和設備環節，尋找確定性
具體到半導體產業鏈各環節，一顆芯片需要經過設計、晶圓制造和封裝測試三大環節。
從全球產業分工上看，美國在上遊設備、材料、設計等多個細分領域占據顯著優勢；日本在材料方面具備優勢；中國台灣在晶圓制造、封裝測試實力強勁；中國大陸則在封測領域占據優勢。在上遊設計及下遊應用環節，中國企業目前做得相對較好，但在中遊制造領域，涉及到材料、設備，相對複雜，還需要較長時間的積累。比如光刻膠領域，根據大廠的調研結果，目前國產化率不到5%，還有很長的路要走。
我們看到，今年一級市場的投資熱點主要集中在三大領域，一是車規級芯片，一方面智能汽車出貨量增長帶來新增汽車芯片需求。另一方面，車規級國產芯片的市占率還非常低，不足10%，自動駕駛芯片、智能座艙芯片以及MCU（Microcontroller Unit，微控制器）都有廣闊的國產替代空間。
第二個熱點是半導體設備和材料，這個領域還有非常多的環節沒有實現國產突破，還有一些機會。在半導體設備賽道上，前道量檢測設備、離子注入設備以及後道封裝設備國產化率水平相對較低，在半導體材料賽道上，光刻膠、封裝基板、靶材等在內的材料國產化率也較低，都受到了資本的關注。
第三個熱點是AI硬件基礎設施，核心是CPU/GPU/AI芯片/光芯片。以光芯片爲例，算力需求正在指數級爆發，給光模塊帶來龐大的新增量，光芯片是光模塊的核心，目前以進口爲主，數據顯示，我國25Gb/s 光通信芯片國產化率接近20%，但25Gb/s及以上的國產化率卻不超過5%。
目前，我們重點關注半導體產業的材料和設備環節，固定投資和研發投入相對可控。
對于具體的細分領域和企業，我們主要會從以下五個方面進行考量：
第一，足夠大的市場容量。
第二，國產化率在10%左右。現在半導體投資普遍呈現“投早、投小”的特點，但我們仍然追求一定的確定性，國產化率太低的行業不是我們的重點，對于企業的一個考量指標則是要有小批量量產现有產品。
第三，較高的技術壁壘。這樣公司才能保證較高的良率和開工率，維持比較高的利潤空間。
第四，核心還是團隊。我們更看重行業老兵，而目前熟悉工藝的人才還是較爲稀缺。
第五，資源整合能力。能否在創業早期吸引足夠多的優秀人才加盟、能否引入大的產業資源和資本的加持。